作者｜睿研消费 编辑｜Emma

来源｜蓝筹企业评论

斥资入主五年，美的没能把万东医疗(600055.SH)拉出泥潭。截至2026年6月最后一个交易日，收盘于10.44元/股，市值73亿。较22年高点跌了近七成，这对价值投资来讲属实难熬。

万东医疗股价走势图

2021年家电巨头美的高调接盘这家老牌影像企业，资本、供应链、全球渠道三张王牌被市场寄予厚望，大家都期待着一个国产医疗器械龙头横空出世。五年等待落得一地失望：2025年万东创下上市史上首次年度亏损，净亏2.28亿元，营收同比缩水超一成，股价更是持续低迷。五年来，业绩、市值不但没增反而还在退步。

万东医疗净利润变化（资料来源：Wind）

一边是美的五年不间断换帅、剥离资产、砸钱研发的全方位输血扶持；另一边万东手握全品类影像产线、独家无液氦核磁技术、铺满全国县域的渠道护城河。坐拥两张底牌，万东医疗却始终跑不出增长曲线。

市场疑惑直指核心：家底不差、金主力挺，为何万东依旧深陷亏损泥潭？

一、五年持续输血：美的从未停止扶持

有人将万东业绩停滞归因于美的投入不足。但复盘2021至2026年完整时间线，美的对万东的战略倾斜、资源投入具备清晰可查的完整脉络。扶持动作集中落在管理层换帅迭代、业务资产重构两大维度，每一轮决策都带着明确的增长目标。

1）管理层三度换帅：从家电操盘手到产业专业人才，组织调整持续五年

2021年美的完成股权收购，第一条落地的改革路径是管理层重构。五年内万东完成三任董事长迭代，每一次人事调整都对应一套全新战略路线，构成层层递进的时间锚点。

2021年控股初期，美的副总裁胡自强掌舵，核心决策是移植家电供应链与自动化产线降本，但家电标准化逻辑与医疗设备定制需求冲突，高端影像研发进度不及预期，万东业绩增速走弱。此后马赤兵接任，主攻渠道扩张，依托美的线下网络抢占基层市场、布局海外。

2026年初美的执行总裁王建国出任董事长，引入GE医疗资深人才统筹影像板块，整合锐珂、百胜海外资产，规划同业资产注入。但连续三任管理层更迭、三套经营路线切换，稀释了扶持效果，短期难以形成稳定落地。

2）业务与资产双向调整

人事调整之外，美的同步落地大规模业务梳理与资产整合，从资金投入、不良资产剥离、外延并购协同三层持续赋能。

资金端，2021-2025年美的持续放开研发预算。五年间，万东累计研发投入超8亿元，2025年单年研发费用2.63亿元，同比增幅接近60%。资金主要投向无液氦核磁、超高端CT、AI影像平台三大核心赛道，为万东补齐高端技术短板。

资产优化层面，万东剥离亏损子公司苏州万影，将低效业务划转至集团统一整合，完成减负；加码动物医疗第二增长曲线，与必康天成达成全国代理合作，拓宽设备应用场景。并购协同上，美的收购锐珂国际影像业务后，直接将锐珂高端DR技术、全球分销渠道与万东现有产品线打通，弥补万东高端数字化拍片设备短板，形成“万东国内基层+锐珂高端院线+百胜海外超声”的完整产品矩阵。

一系列密集资产与业务调整，足以证明美的对万东医疗的体系化扶持政策。

二、万东并非阿斗，拥有扎实业务底盘与差异化竞争壁垒

若单纯从2025年亏损年报判断万东价值，极易陷入片面认知。万东本身具备国产影像赛道不可替代的核心优势，业务根基、技术壁垒、渠道底盘三大竞争力完整，不存在基本面崩塌的底层问题。

1）完整全品类影像业务矩阵，覆盖行业全部需求场景

万东是国内极少数实现DR、CT、磁共振、DSA全线自研自产的医疗影像企业，业务结构分层清晰，形成“基层+三甲+海外”三层市场布局。

基础盘DR设备是万东的基本盘，深耕国内数十年。就市场份额而言，DR稳居公司第一大业务。据统计，2025年万东DR的销售额市占率达22.78%，长期位列行业前二名。

2025年-2026年各季度万东医疗主要细分领域销额市占率变化情况（数据来源：众成数科）

万东的DR设备在基层公立医院采购份额长期稳居国产第一，分级诊疗政策的推进也将持续释放基层更新需求；中端产品线1.5T磁共振、多层螺旋CT，是国内地市级医院标准化采购主力，国产替代空间广阔；高端赛道实现突破性突破，第三代无液氦超导MRI为全球首发产品，彻底摆脱液氦进口依赖，解决行业资源卡脖子痛点。

2）下沉渠道网络构筑核心竞争壁垒

区别于联影主攻三甲医院、迈瑞依托监护设备渠道跨界影像，万东自上市起扎根基层医疗市场，搭建覆盖全国所有县域的直销+本地化服务团队，医院售后响应速度、设备维保成本显著优于进口品牌与新兴国产厂商。

在集采全面覆盖基层医疗设备的行业环境下，渠道优势直接转化为中标概率。即便集采降价，万东仍能依靠渠道规模摊薄单台设备固定成本，守住基层基本盘。

综合业务与技术基本面不难看出，万东本身具备完整造血能力，并非缺乏市场、缺乏技术的“劣质资产”。五年原地踏步的核心矛盾，不在于企业自身能力缺陷，而在于外部集采政策持续扰动。行业系统性压力之下，万东无法独善其身。

三、集采常态化+招标周期推迟，行业进入存量挤压周期

医疗影像设备集采是贯穿美的入主万东五年的核心外部变量，叠加近年来多地大型设备招标持续推迟、财政拨付周期拉长，整个行业进入利润收缩、收入确认滞后的双重困境。这是万东五年增长不及预期最核心的外部底层逻辑，也是行业系统性风险。

对应到万东财报，公司的毛利率从2021年45.82%，一路下滑至2025年26.56%，近乎腰斩。

万东医疗毛利率变化情况（资料来源：Wind）

过去影像设备企业依靠硬件差价获取主要利润，集采后设备硬件盈利空间压缩，企业只能依靠后期维保、AI软件、配套耗材赚取微薄收益。对于万东这类以硬件销售为核心收入的企业，盈利模式重构需要漫长周期。五年时间恰好撞上集采全面落地，利润收缩速度远超美的整合增效的速度。

比降价更棘手的变量，是近年全国多地大型医疗设备招标持续延期，叠加地方医保DRG/DIP支付改革，医院设备采购预算收紧、财政资金拨付周期拉长，直接造成万东“中标不增收”的悖论。

时间锚点落在2024-2025年，全国多地影像设备集采招标普遍推迟3-8个月，医院中标设备场地改造、安装验收周期翻倍，回款周期从6个月拉长至18个月以上。2025年万东集采订单交付周期远超以往，大量中标收入无法在当期报表确认，全年营收同比下滑11.64%。私立医院端，受医保控费影响，资本开支大幅收缩，国内两大市场同步承压。

实际上，不只是万东，医疗器械龙头迈瑞医疗也陷入了业绩增速下滑的泥潭，市值也同步回落。集采降价及招标推迟对整个行业造成了影响。

迈瑞医疗营收增速（资料来源：Wind）

复盘美的控股万东医疗五年完整周期，“扶不起”从来不是单一维度问题：美的层面，人事频繁换帅拉长整合周期，长期战略投入无法短期变现；企业层面，万东手握国产稀缺技术与渠道底盘，具备长期成长底层逻辑，并非弱势资产。与此同时，集采降价、招标延期带来系统性利润挤压，这是所有影像设备厂商共同面对的外部约束。

短期来看，在集采政策没有出现调整、高端产品规模化放量前，万东的业绩仍将持续承压，美的的资源扶持难以快速转化为亮眼增长。长期视角下，差异化技术、完整全品类产品线、海外高速增长曲线，仍是万东突破行业困局的核心筹码。这场由美的主导、以技术生态为目标的长期豪赌，能否在未来兑现收益，仍留有巨大市场悬念。

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