文/纸不语

24家“国资收民营”、13家“国资收国资”，6家无实控人变更为国资——这是2024年国资的“揽A成绩单”，其中绝大部分都是地方国资出手。

近年来，地方国资入主上市公司热情高涨，股权协议转让、表决权委托、重整和拍卖等多元路径并进。仅在2018年，就有50家民营上市公司宣布获得国有资本入股接盘。其中，福建省国资委对合力泰的收购尤其引人注目，预计收购金额高达32亿元。特别是收购价格方面，相较于停牌前的收盘价，收购溢价约22%。

据“投实APP”对A股国资上市公司名单的梳理，珠海国资在地方国资中表现亮眼，是收购上市公司控制权数量最多的国资之一。其旗下拥有18家上市公司，其中13家是从2020年起通过收购收入囊中的。

经历了纾困并购、杠杆并购等模式之后，国资入主上市公司逐渐向并购战略新兴产业转轨。有观点认为，相较于产业园招商、基金招商等模式，国资“揽A”更有利于将优质上市公司引进当地，进而发挥“头雁效应”，带动当地产业发展。

地方国资收购民营上市公司。图源：地方政府投融资研究中心

国资纾困入局，2018年入股上市民企逾50家

2018年，面对A股市场的大幅调整以及股权质押风险的集中爆发，地方国资紧急出手化解民营上市公司流动性危机。其中，三聚环保、东方园林等企业引入北京国资以缓解流动性困境，成为典型代表，也标志着地方国资对民营上市公司的收购行动拉开大幕。

深圳国资的动作最为迅速且出手阔绰。在2018年设立数百亿专项资金实施“风险共济”计划，在短短一个月内，就拿下了怡亚通、英唐智控、梦网集团的控股权，并成为英飞拓和科陆电子的重要股东。

山东也是国资入手上市公司股份最多的地区之一，分别拿下了当代东方、鲁银投资、*ST天业、美晨生态、腾信股份的控股权。北京、湖南、河南的地方国资紧随其后，各自入手了3家上市公司的股权。北京市海淀区国资委成为金一文化、三聚环保的实际控制人，并成为佳讯飞鸿的重要股东。湖南国资收获了宜安科技、中天能源、永清环保3家公司的控股权，河南国资入主大富科技、华英农业，并成为豫金刚石的重要股东。

福建省国资委更是大手笔收购了合力泰。2018年10月8日，合力泰发布公告称，公司控股股东及实际控制人文开福与福建省电子信息（集团）有限责任公司签订了股份转让协议。根据协议，文开福及其确定的公司股东将持有的4.69亿股（占总股本15%）转让给电子信息集团。其中，文开福本人转让1.54亿股（占比4.93%），其他股东转让3.15亿股（占比10.07%）。

同时，文开福同意自股份过户日起五年内，将其所持剩余股份对应的除分红、转让、赠与或质押权利之外的股东权利独家、无偿且不可撤销地委托给电子信息集团行使。完成后，电子信息集团将拥有29.79%的表决权，成为控股股东，福建省国资委将成为实际控制人。

该收购的核心动因是产业高度协同。福建省电子信息集团与合力泰同属电子元器件行业，业务存在交叉。收购后，合力泰由原管理团队继续运营，将整合更多资源参与5G领域布局，对接国家战略。交易中还设置了业绩对赌条款，文开福承诺2018-2020年合力泰归母净利润分别不低于13.56亿元、14.92亿元和16.11亿元，不达标需补偿。

此次股权转让的每股转让价格不低于6.86元，较停牌前收盘价5.61元/股溢价约22%。最终转让价格需评估确定，总价款尚未明确，但按转让价格下限测算，总价款可能不低于32亿元。

福建国资接盘标的合力泰现价较收购价跌30%，流通市值95.6亿。图源；券商中国

据统计，2018年全年，共有超过50家民营上市公司宣布获得国有资本入股，仅9月至10月间就有18家公司密集披露了大股东向国资转让股权的意向。当年接盘主力集中在深圳、山东、北京、河南、湖南五地国资，这五地国资共收购了19家上市公司股权，占当年总量的一半左右。

然而，在上述地区之外，更多地区的国资系统资金情况偏向于紧张。2018年以来，国资系统一方面要筹措资金，加大基础设施领域补短板的力度，另一方面在融资条件提高下，国有资产运营中的资金缺口也在变大。

2018年8月、9月，地方政府债券发行量呈现出暴增态势，8月份发行量为8829.70亿元，同比增长87.97%；9月份发行量为7485.46亿元，同比增长110.48%。这些专项债，加速基建投资创造条件，一定程度上缓解了融资资金缺口。

但是，作为地方财政收入的最主要来源的土地拍卖资金，却在不断下滑。而中指院数据也显示，截至2018年9月底，当年土地流拍数量约888宗，达到了历史相对高位。2018年前三季度，全国300个城市有446宗宅地流拍，总规划建筑面积5645万平方米，是2017年全年的1.8倍。显然，这对于地方国资系统的综合实力是一次严峻考验，也进一步加剧了各地国资系统贫富差异化。

地方国资加速布局，他们为何热衷壳股？

据券商中国报道，投身国资的这些民营上市公司，2018年股价全部下跌，不少公司股价直接腰斩，跌幅超过30%的情况非常普遍，可谓惨不忍睹。在市值方面，绝大多数民营上市公司市值不足百亿，一半以上的公司市值不足50亿元。市值偏小，也让国资买下“壳资源”变得更为容易。

2025年，地方国资纷纷出手，大举收购上市公司控制权。池州国资委以7.5亿元拿下宝利国际，衢州国资委斥资19.5亿元收购东峰集团，合肥国资委则以6.6亿元入主文一科技。当前A股市值低于20亿元的公司超过300家，其中60家已被标注ST风险，这些曾经被市场忽视的“壳资源”，如今成为资本市场的热门标的。

在2025年披露的13起壳交易中，9家接盘方有国资背景，总投入超60亿元。他们的操作模式高度一致：协议受让20%-30%股权，拿到控制权，然后注入地方产业资源。

池州国资委收购宝利国际后，立即规划将当地石墨烯项目装入上市公司；合肥国资委接手文一科技时，同步承诺导入半导体封装产线。这种“带资进组”的模式，本质上是地方政府盘活存量上市平台的捷径，既完成国企改革考核，又避免IPO排队，还能为本地产业融资。

并非所有买壳案例都以成功告终。2024年，一家能源巨头斥资117亿元收购ST新潮，但由于标的公司海外页岩油资产无法完成审计，重组计划被迫终止，导致股价暴跌60%。同样，私募大佬朱海飞收购的ST东晶面临巨大挑战，该公司需在11个月内将营收从2.17亿元提升至3亿元以上，否则将面临退市风险，朱海飞投入的4亿元资金也可能付诸东流。

监管的利剑也始终高悬。近期，交易所已对多家“净壳”公司发出问询，要求其详细披露资产剥离的具体细节。在雪榕生物5.21%股权转让案中，因停牌前股价出现异常波动，被质疑存在内幕交易，该交易至今仍未获得批准。

时隔多年，2023年至2024年间，国资接盘潮再度涌现，但驱动因素已从紧急纾困转向战略布局。截至2024年9月，已有超过20家民营上市公司的控制权由个人转变为央企或地方国资实际控制，仅2024年7月单月此类案例就超过10起。相比之下，2023年全年这样的案例仅有20家，这反映出2024年接盘速度明显加快。这一轮接盘潮中，异地收购成为主流模式，占比超过70%，地方国资不再局限于本地企业，而是跨区域寻找产业协同标的。

从时间上看，2020年到2025年间，国资共接盘51家民营上市公司，国资接盘方主要是各地的国资委或其控制的企业，接盘方式包括股份转让、定增、要约收购、合并等。在2020年和2021年，分别有12家和11家公司被国资接盘，而“股份转让”是最常见的接盘方式。

据不完全统计，2020～2025年间，国资共接盘51家民营上市公司

从行业特征看，央国企在收购中表现出明显的“小而美”偏好。被收购的上市公司市值普遍较低，仅天士力一家市值超过200亿元，其余多在150亿元以下——新湖中宝154亿元、派林生物150亿元、世运电路133亿元、齐翔腾达131亿元、宏大股份123亿元等。这些企业虽然规模不大，但通常具有稳定的营业收入和良好的盈利能力，且在细分领域具备技术优势或市场地位，符合国资“低位并购、价值投资”的逻辑。

2018-2024年国资接盘民营上市公司地域分布特征

国资“揽A”潮下，跨界的机遇与挑战

国资接盘民营上市公司的案例虽各有特点，但按其核心动因大致可分为产业协同型、危机纾困型和跨界整合型三类，每一类均有代表性案例展示其独特逻辑与运作模式。

上述福建省国资委大手笔收购合力泰就属于产业协同型。而危机纾困型则以江西裕民银行为例。

作为全国第18家民营银行，江西裕民银行开业不到五年即遭遇大股东危机。2024年8月，国家金融监管总局批准南昌金融控股有限公司受让正邦集团持有的江西裕民银行30%股权（6亿股股份），南昌金控由此成为全国首家由地方国资接盘的民营银行大股东。

此次接盘的直接导火索是原大股东正邦集团的债务危机。正邦集团作为江西猪肉养殖龙头企业，在行业周期性波动中陷入财务困境，连带影响了其控股的银行机构稳定。南昌金控的介入不仅化解了银行控股权危机，更通过国资信用为这家民营银行提供了增信背书，防止了区域性金融风险蔓延。值得注意的是，这是民营银行首次出现第一大股东易主国资的情况，南昌金控成为19家民营银行中的第一家国资股东。

跨界整合型则以华仁药业为代表。2024年7月，这家青岛上市医药企业控股权在西安国资体系内部流转。华仁药业原由西安曲江新区管委会控股（2019年由民企转为国资），现通过框架协议转入西安健康医疗集团麾下，实际控制人变更为西安市国资委。值得注意的是，华仁药业在2019年引入陕西国资后业绩持续增长：2020-2023年归母净利润从0.95亿元增至1.88亿元，年均增幅超过30%。

国资接盘民营上市公司代表性案例交易结构对比

有观点认为，地方国资“揽A”是政府招商引资进阶的一种表现。据证券时报e公司报道，有河北国资系统人士表示：“地方政府通过投资新兴产业实现招商引资，推动地方产业落地，并不是新鲜事，不少国资以LP身份参与投资；而通过收购上市公司进军二级市场，会更加高效。相较于一级市场初创企业，上市公司价格虽高，但发展确定性更强，且可被当作一个平台，注入更多的优质资产，满足地方国资的产业整合诉求。”

不过这依然难以解决隐性债务、潜藏利益输送等风险。在证券时报e公司的采访中，某中部地区地方国资人士透露，会在这股大潮中保持谨慎，“我们兄弟单位之前收购的一家上市公司后面发展不如预期，有了前车之鉴，我们这两年没有揽A计划，更愿意稳住现有的产业基本盘"。

“哪怕是信披更为透明的上市公司，‘重金迎娶’进门的挑战，也是多层面的。”上述河北国资系统人士表示，这个过程既需要判断财务风险，也需要考虑战略契合和协同效应，还要加强各方面沟通和透明度管理。

“国资入主新范式下，已经远不像此前纾困一样简单，如何平衡好各方利益，既释放民企活力，又促进产业协同，还要发挥招商引资甚至财政转型等更多效用，这个过程还有很长的路要走。”民生证券投资银行事业部吴超指出。

[引用]

①　上半年46家A股公司易主国资！地方国资成接盘主力，山东、浙江最活跃......有公司股价大涨近50%！.e公司.2020-07-02.

②　上市民企“抢嫁”地方国资.青岛财经网.2024-07-13.

③　招商引资+财政转型+资产证券化！地方国资入主上市公司新范式.证券时报e公司.2025-01-17.

④　"最强国资买家"！5年收购13家上市公司.投实APP.2025-02-24.

⑤　原江西首富出局，国资接盘民营银行.金融界.2024-08-15.

⑥　深鲁京豫湘领衔 “国资驰援”星火燎原.中国证券报.2018-10-17.

⑦　多地国资为股权质押拆雷 接盘上市民企股权已50家.券商中国.2018-10-13.

⑧　涨停！百亿私募实控人拟4亿收购ST股，A股壳资产受机构追捧.大杉嗨聊.2025-06-05.