(原标题：CICC |美国通胀：紧缩生效，胜利难言)

美国11月CPI同比增长7.1%，核心CPI同比增长6.0%，连续两个月回落，且均低于市场预期。我们认为，通胀回落说明美联储货币紧缩开始发挥作用了。从分项看，利率敏感型产品的价格已出现松动迹象，如二手车价格持续下降，房价及市场租金开始回落。但另一方面，一些对利率不敏感的服务价格仍在上涨，这部分与劳动力成本相关性更大，韧性也更强。往前看，我们认为美国通胀回落是大趋势，但回落的速度和幅度仍有待观察，特别是由工资上涨引发的服务通胀能否像商品通胀那样回落，尚不可知。对美联储而言，11月通胀数据支持其放缓加息，但不支持很快转向宽松，美联储也不会就此宣告“抗通胀”胜利。这意味着未来一段时间利率仍将处于“限制性”区间，讨论降息仍为时过早。

美国11月通胀回落，美联储抗通胀取得初步成效。从分项看，利率敏感型产品的价格出现松动迹象.利率提高，消费者购买大件耐用品的动力降低，供应链的改善也解决了供给不足的问题。具体来看，11月份，二手车价格环比下降2.9%，降幅比上月有所扩大；新车价格与上月持平，是今年1月以来首次环比零增长。家电(环比0.4%，下同)、服装(0.2%)、休闲用品(-0.4%)价格涨幅也比今年上半年有所回落。尽管利率抬升也使房屋销售下滑，房价下跌，未来房租通胀或放缓。11月CPI中租金仍在上涨，但租金的统计却滞后，其先行指标——、市场房价和租金价格——已经开始回落。参考历史规律，我们预计CPI中的房租通胀将从明年一季度开始回落。

11月份，但另一方面，对利率不敏感的一些服务价格仍在上升，说明美联储“抗通胀”的工作还不能宣告胜利。's休闲服务(1%)、教育及通讯服务(1%)和其他服务(0.8%)仍有较高的环比涨幅，且过去三个月的涨幅均大于今年上半年。这些服务的价格与劳动力成本更密切相关。在当前劳动力供给不足、就业依然强劲的背景下，这些服务的价格能否像前述商品一样下跌，还有待观察。我们认为美国通胀下降是大趋势，但下降的速度和幅度还有待观察，尤其是工资上涨导致的服务业通胀能否像商品通胀一样下降。自1983年以来，美国的工资增长率和服务通胀的大幅下降基本上都发生在经济衰退之后，换句话说，降低服务通胀多数需要以衰退为代价。.

一方面，在往前看，我们认为这份通胀数据支持美联储放缓加息，但不支持其很快转向宽松。,二手车以及与房地产相关的商品和服务的价格对利率更为敏感航行& quot到下行通道，说明前期货币政策收紧的效果已经逐渐显现。另一方面，& quot工资膨胀& quot美联储官员更担心的螺旋风险仍难以平息。在过去两个月的通胀报告中，不包括能源和租金在内的服务价格并没有明确的下降趋势。反通胀& quot很难赢。此外，近一个月美股反弹，资金面宽松，有利于居民部门净资产增加。不排除美国经济未来需求在通胀回落后出现反弹，从而再次推高通胀。在这种背景下，美联储未来可能不会大幅加息，但也没有资格讨论降息。我们预计12月议息会议上美联储仍将加息50个基点，但强调会在限制性利率水平上“等一等”，讨论降息仍为时过早。

11月通胀数据公布后，市场反应较为波动，美股三大股指先涨后跌，表明部分投资者对后续通胀走势和美联储的态度仍持谨慎态度[1]。如果我们认为，市场对美联储放缓加息已经基本定价，接下来需要关注的是美联储加息的最终高度，以及利率在高位停留的时间长度。's服务业通胀不能迅速下降，美国利率保持高位，那么美国经济仍将面临下行压力。如果通胀不能在经济下滑甚至衰退前解决，对风险资产还是利空。

图表1：美国CPI通胀及其贡献

资料来源：CICC研究部HaverAnalytics

图表2：美国CPI通胀分项环比及同比变动

资料来源：CICC研究部风能研究

图表3：新车价格环比持平，但二手车显著回落

资料来源：Wind，CICC研究部

图表4：房价与市场房租指标已见回落

资料来源：Wind，CICC研究部

图表5：工资与服务通胀往往在衰退中后期才会回落

资料来源：哈佛大学，CICC研究部。

图表6：2022年10月中旬以来，金融条件边际转松

资料来源：Wind，CICC研究部

图表7：联邦基金利率期货隐含加息预期显示12月加息50个基点的概率较大

资料来源：CICC研究部CMEGroup截至2022年12月14日00: 10的数据