随着存量市场竞争加剧，B站的营收增速仍在放缓

投资时间网、标点财经研究员 董琳

即将迎来上市5周年的哔哩哔哩股份有限公司（下称B站，BILI.O、09626.HK），终于交出首份全年盈利的财务报告。

数据显示，2025年，公司实现营收303.5亿元，同比增长13%，净利润和经调整净利润分别为11.9亿元、25.9亿元，同比均扭亏为盈。

投资时间网、标点财经研究员注意到，B站的全面盈利主要得益于广告业务增长的推动及经营杠杆的改善。一方面，公司广告与直播等高毛利业务占比持续提升，成为推动利润改善的重要引擎；另一方面，公司在收缩营销投入、游戏研发以及内容采购支出的同时，也在利用PCDN技术进一步压缩服务器与带宽等基础设施成本。

过去，B站凭借独特的社区文化、较高的用户黏性以及Z世代的代际红利，享受了较高的估值溢价。如今，公司的核心用户从校园进入社会，随着他们消费能力、决策能力的上升，B站迎来了自己的盈利阶段。但受存量市场竞争加剧影响，B站的营收增速仍在放缓，全年13%的增速低于2024年的19%，而2021年上市那年，B站的营收同比增速为61.5%。

为此，市场对B站业绩增长的持续性仍存疑虑。反映在股价上，财报发布次日，公司港股股价下挫4.46%，收报201.20港元/股（不复权）。3月9日，B站延续跌势，股价日跌幅达1.79%。3月10日公司股价高开，截至午时报204.2港元/股，市值约为860亿港元。

哔哩哔哩-W近一年港股股价走势情况（港元/股）

数据来源：Wind

从业务板块来看，B站最大的收入来源——增值业务在2025年第四季度收入为32.6亿元，同比增长6%，全年收入为119.3亿元，同比增长8%，主要得益于直播、大会员及其他增值服务业务的稳健增长。

在用户增长数据上，相比于过去两位数的增长，B站2025年月活与日活增速已放缓至个位数。其中，第四季度公司月活用户数环比减少1000万人。

而在长视频行业广告整体萎缩的情况下，B站的广告业务成为全年增长最强劲的板块，第四季度收入为30.4亿元，同比增长27%，全年收入为100.6亿元，同比增速为23%，占总营收的比例与增值业务逐渐拉近。

广告的逆势增长，主要得益于公司StoryMode（竖屏模式）创造的巨大广告库存，以及从贴片广告向效果广告逻辑的转变。但随着公司广告变现进入深水区，UP主的创作逻辑与核心用户的体验感知，也在被潜移默化地重塑，商业化与社区生态如何维持动态平衡，将是B站需要面对的棘手问题。

游戏业务方面，目前，公司约70%的游戏收入来自长线运营游戏，包括《三国：谋定天下》《FGO》和《碧蓝航线》。由于上年同期爆款《三国：谋定天下》带来的高基数，B站游戏板块在第四季度收入为15.4亿元，同比下降14%，全年收入为63.9亿元，同比增速从2024年的40%降至14%。不过，该游戏凭借自研让B站摆脱了代理游戏的低毛利困境，游戏高达90%以上的毛利率，直接拉升了公司的整体利润水平。

B站董事会主席兼首席执行官陈睿在财报会议上表示，2026年，B站的游戏策略将专注两个方向。一是长线运营，这为游戏业务提供了非常稳定的收入流入；另一方面，B站将继续探索具有定义品类潜力的新项目，这将是公司的增量游戏收入来源，指导着如《NCARD》《Lumi Master》以及管线中许多其他项目的开发。

B站2025年主要业绩摘要

数据来源：公司财报

在变现效率提升的同时，B站始终保持着成本控制，经营杠杆明显改善。

2025年第四季度，B站营业成本为52.4亿元，同比增长6%，低于8%的营收增速；经营开支为25.8亿元，同比下降3%，其中销售及营销开支为11.3亿元，同比减少9%。受益于此，公司单季毛利率从2024年的32.7%增加至2025年的36.6%；调整后运营利润率也从2024年的5.8%提升至2025年的10.6%。

对于2026年的发展，公司首席财务官兼联席公司秘书樊欣表示，预计第一季度的毛利率将环比小幅提升，经调整后的经营利润率也将同比持续改善。公司正稳步迈向中长期目标，即实现40%至45%的毛利率，以及15%至20%的运营利润率。

投资时间网、标点财经研究员注意到，2025年，AI技术全面赋能了B站广告效率的提升。但市场仍有观点认为，当前B站的AI布局仍显谨慎，主要局限于搜索助手和基础的广告营销工具，缺乏能够真正赋能创作者、重塑内容形态的核心产品。

对于接下来在AI方面的投资重点，陈睿表示，2026年B站将适度增加在人工智能领域的投入，并将部分新增利润再投资于与核心业务高度契合的AI应用中。他认为，这些投资将有助于全面提升高质量内容的供给、推动用户增长，并提高变现效率，从而长期为公司带来强劲的回报。

鉴于第四季度B站经调整经营利润率的提高主要得益于经营杠杆改善与费用管控，AI的持续投入，或将会增加公司研发与运营成本的压力，B站如何缓冲AI投入的影响，也是市场接下来关注的重点方向。

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